股票内参--首席证券内参2017.8.4

《从“717”到“727”：政策底、市场底相继“确认”，主板“回调”不改上行趋势》：7月份以来，政策底和市场底相继明确。政策底（包括改革政策、宏观政策和金融政策）通过三个比较重要的会议得以确认，而“717大跌”和“727分化”不仅验证了政策底而且确认了主板的市场底。既然政策底和市场底已经确立，就算市场在上行过程中会遇到短暂的回来风险，但不会改变市场上行的主要趋势。

   《从“717”到“727”：从“政策底”到创业板“市场底”还有较大的“夯实空间”》：自2017年6月中旬以来，从决策层到高层，确实在重提重新创业，重新强调了创新对中国经济发展的重要性，但是“2017版”的双创和“旧版”的双创有一点本质的不同：从政策面看，2017板的双创要求企业踏踏实实做业绩，要有成长前景，至少不能“坑蒙拐骗”玩资本套利的游戏甚至搞庞氏骗局。从金融工作会议到党外座谈会到中央政治局会议，习总书记在谈到经济工作时，对创新几乎只字不提，反而是着重强调了要在稳的基础上求进，把握好节奏、时间和力度，把握好在正确的时间做正确的事情。从市场层面看，创业板自身的风险还有待出清。2013年以来，大量的创业板或中小市值的上市公司通过并购重组等讲故事的方式管理市值及做大盈利，其本质是“脱实向虚”，是泡沫经济。随着政策导向的转变，这种吹到市值的方法也演变成了压缩市值的方式，从盈利和估值两个方面压缩市值，就是所谓的“戴维斯”双杀。对不少创业板或中小市值的企业来说，这个过程可能还远未结束。

博览视点




风偏好转、增量预期、郭嘉队布局创板……8月大盘再创新高是大概率
【研究员】：柏双

结论：尽管3日沪指大盘未能再创新高，而是震荡下行，但博览研究员对8月大盘指数继续获得不逊色于7月的表现，仍抱有强烈信心。首先，从昨日的行情结构说强不强，说弱不弱，赚钱效应还是较大，而热点轮动还在持续。在我看来，这既是大盘指数仍未形成足够的上攻合力，还在试探，但也是市场正在潜移默化向好转变的过程。当然，让博览研究员继续看好后市的一个直观变化是，市场风偏在明显好转，机构喊涨的声音重新多了起来。而其根源是在于：其一，二季度宏观经济数据超预期后，市场对于三季度经济继续取得平稳表现信心大增，对于股市层面进行相应反馈抱有期待，而这目前也已得到三季报业绩预告的佐证；其二，流动性预期在好转。在场外宏观流动性方面，货币中性稳健的政策，而场内流动性方面更传来了养老金已经入市和QFII、沪深港通资金加速涌入的信息。此外，对于大盘能否翻越3300具有“助攻作用”的创业板！也不断传来郭嘉队抄底布局的传闻和切实的数据考证，这既是创业板的利好，更会在创业板有所活跃之后对大盘继续上涨具有一定的带动作用。

我在昨日（8月3日）的盘前内参《大盘创出一年半新高后会怎么走？见顶还是新起点？》一文中，我明确认为，尽管上证指数收盘并未能稳住新高之上，但盘中创出熔断后的一年半新高纪录仍是一个标志性事件。这既是大盘技术上突破长期以来制约中期行情（或叫上升通道）的指数压力线，也会对市场风偏可能产生较为积极的影响。

博览首席经济学家李宏图先生在8月1日的内参中即写道《下半年中国经济仍会处于“改革阵痛”，但股市或隐藏巨大机会》，我们认为，下半年在全国金融工作会议和政治局年中工作总结会都明确深化供给侧改革、推动国企僵尸企业处理是下半年首要任务的情况下，意味着下游及消费端，还有一批企业会死掉！从个体企业层面固然会有破产或股价下跌的负面影响，但从经济和改革的全局层面来看，这是市场信心根本性改观的前提！

首先，从昨日的行情结构上看，是说强不强——除了创业板其它指数都是跌的，而且还缩量），说弱不弱——尽管大盘下跌但所有交易个股的涨跌比为1906:1062，赚钱效应还是较大。当日涨停数47家、一字板15家相比前一日，资金介入其实显得更为坚决——的格局。从热点来看，除了涨价因素推动下的大周期（钢铁、有色、煤炭）继续领涨，军工、雄安、次新、互金这些虽然依然在快速轮动，但至少热点轮动还在持续。

当然，让博览研究员继续看好后市的一个直观变化是，市场风偏在明显好转。

7月31日发文表示“硬着陆和繁荣顶点证伪，新周期持续验证”，8月3日补刀“新周期崛起，繁荣顶点和可怕时滞完败”，称“2017年这场经典的多空对决注定载入史册”。核心观点是认为供给侧改革的产能出清对整个经济结构和需求都已经开始产生明显的正面作用，包括有效需求也产生一定刺激，有利于中国经济和资本市场的长远发展。

尽管上述强烈看多的两机构也受到了天风、招商、海通等其他机构首席的“怒怼”，但这至少反应部分机构的情绪开始亢奋，对股市的信心大增。

其一，二季度宏观经济数据超预期后，市场对于三季度经济继续取得平稳表现信心大增，对于股市层面进行相应反馈抱有期待。可以作为这一信心佐证的是，截至8月2日的统计显示，在沪深两市共有72家A股上市公司发布的三季报业绩预告中，预喜公司60家，其中12家公司预计净利润同比增长1倍以上；预降公司10家；不确定的有2家。行业回暖及资产重组是推动业绩增长重要因素，尤其一些周期性行业公司的三季报业绩相比二季报动辄数倍甚至十数倍，但值得期待。

而在场内流动性方面，除了郭嘉队之前大举买入创业板股一度让市场亢奋外，日前微信公号券商中国披露，市场翘首以盼的养老金入市已进入实质性运营阶段，首批到位资金1700亿。此外，外资借道QFII和沪深港股通抄底A股的消息，近期也不断见诸报端。

实际上，这并不矛盾，创业板与上证指数的“二八分化”甚或“一九分化”，历史规律来看，多数出现在存量博弈的市场，但同时，创业板具有盘子小、股性活、弹性大的特性，推涨所需资金较小但对提升市场活跃度有较大作用。往往在大盘变盘前，首先需要创业板激活人气，吸引增量资金入场后才能实现蓝筹的涨，从以往的规律来看，每每创业板大涨之后，总能带动主板也有一定程度表现，正如我们在上周四（7月28日）看到，当证金公司抄底创业板，带来创业板年内最大涨幅的同时，主板当日表现也不错。而且

综上，在我看来，3300点作为重要的关口，在套牢盘于获利盘的叠加下，短期出现震荡甚至回调在情理之中。当下，经济支撑犹在，市场流动性控制得当，指数结构性行情有望延续，主要机会仍将在主板市场。但短期，大盘股连续上行之后，累计较多获利盘， 在压力下资金再度拉抬的肯能性较小，而作为超跌的创业板等标的，若能迎来资金的更多关注（当然，这些标的，仍需以业绩支撑为前提），则对于活跃整个市场人气具有极大的作用。

决策参考




从“717”到“727”：政策底、市场底相继“确认”，主板“回调”不改上行趋势
【研究员】：田文 贾有平

结论：7月份以来，政策底和市场底相继明确。政策底（包括改革政策、宏观政策和金融政策）通过三个比较重要的会议得以确认，而“717大跌”和“727分化”不仅验证了政策底而且确认了主板的市场底。既然政策底和市场底已经确立，就算市场在上行过程中会遇到短暂的回来风险，但不会改变市场上行的主要趋势。

【博览财经研报】上证指数突破前期压力位3300点之后开始“回调”，沪指还能“收复失地”吗？

第一，整个A股的“政策底”已经明确了，因为其至少经历了两次考验。

以全国金融工会会议和中央政治局的两次会议为标志，下半年中国各项政策的主要方向已经明确了，这意味着整个A股“政策底”的确立。

既然“政策底”和“市场底”已经相继明确，那么，就算市场在上行过程中会遇到短暂的回落风险，但主板上行的大趋势不会发生趋势性改变。

7月份以来，政策底和市场底相继明确。政策底（包括改革政策、宏观政策和金融政策）通过三次比较重要的会议得以确认，分别是：7月14日-15日的全国金融工作会议、7月21日的党外人士座谈会和7月24日的中央政治局会议。市场底的确认则颇有一番曲折——“717大跌”和“727分化”发生后，上证50、沪指等主板市场均创下新高反映了市场做多态度坚决。

★金融要服务实体经济。

★重用股权市场。

除了金融政策，在这次会议上，宏观政策和改革政策的方向也被明确了。宏观政策坚持积极的财政政策和稳健的货币政策不变，而改革政策转向实体经济去杠杆尤其是国有企去杠杆。很显然，这样的政策定调对国有企业占比较大的大市值股票或者说主板市场更加有利，因此说，主板政策底得以确认。

在7月21日的党外人士座谈会上，习近平指出，要坚定不移抓好供给侧改革，并且着重强调了要在保持大局稳定的前提下求进。稳者，政策稳、经济稳和金融稳；进者，供给侧结构性改革和国有企业降杠杆要进。习总书记的这一定调很快在中央政治局会议上进一步得到了确认。

博览研究员认为，供给侧结构性改革向纵深推进实质就是强化去产能和去杠杆，而国有企业是产能过剩和杠杆过高的“重灾区”，从这个角度，改革政策对主板市场的大市值股票的盈利回升和财务状况的改善似乎更加有利。从这个角度看，对主板市场来说，政策变化的方向是支持主板上市公司盈利的增长而不是打压。因此，主板政策再度被确认。

根据上文的分析，7月份以来的三次重要会议确认了未来一段时期A股的“政策底”，但“政策底”的明确并不意味着市场马上就能止跌回升。A股牛熊切换的规律表明，“政策底”一般先于“市场底”，只有当“市场底”明确之后，股市才能真正见底回升。所幸的是，“政策底”明确之后，主板的“市场底”也得到了确认：“717大跌”和“证金疑云”分两次，帮助主板确认了“市场底”——

但与市场预期不同的是，决策层在金融工作会议上重申了“避虚向实”的强监管态势不变，这令市场做多信心大幅受挫，以创业板为代表的高估值中小市值股票的暴跌直接打击了多头信心，主板受此连累而“尾随”创业板下跌。

第二次确认市场底:“727分化”

“郭嘉队”开始减持主板并增持创业板的消息造成了“727分化”。7月26日，有媒体爆料，根据上市公司公布的年中报告，包括中央汇金、社保基金及证金在内的“郭嘉队”不约而同的减持了大市值股票中的佼佼者贵州茅台，并且作为“郭嘉队”主力之一的证金首次增持了创业板的股票。

“727分化”的结局和“717大跌”如出一辙。大市值的股票并未因“郭嘉队”的调仓而走弱，走弱的还是中小市值的股票。“727分化”之后的几个交易日，上证指数和上证50不断刷出新高。主板不仅经受住了“郭嘉队”调仓的利空打压，还连续走强，主板这种强势表现意味着“市场底”再次被证实。

◆一方面，改革政策和金融政策双双指向供给侧结构性改革，7月份以来的三次重大会议（全国金融工作会议、党外人士座谈会及中央政治局会议）均指向了国有企业去杠杆以及将供给侧结构性改革往纵深发展。供给侧改革的不断升级和强化，对周期行业的产能压缩起到了显著的作用；

通过上面的分析我们看到，以全国金融工会会议和中央政治局的两次会议为标志，下半年中国各项政策的主要方向已经明确了，这意味着“政策底”的确立。而“政策底”是“市场底”的先行指标，随着“政策底”的确立，“市场底”可能也为期不远。对主板来说，“市场底”与“政策底”的落差几乎可以忽略不计。因为各项政策均对主板更加有利。所以，在“政策底”明确之后，“717大跌”和“727分化”马上就明确了“市场底”。

◆博览研究员认为，对上证50、沪指等主板、“一集团”而言，其政策底、市场底，已相继明确，且彼此之间“落差不大”，未来就看“长线资金”如何谋篇布局；

2017年版的“双创”，较之此前数年的“旧版‘双创’”，更加突出了“服务实体、踏踏实实干实业”的新要求！

对“九集团”而言，从“政策底”向“市场底”探寻的过程，还有“较大的夯实空间”！而创业板，也不会因为“7.27”与“证金的绯闻”而立马得到“救赎”……

创业板的政策底也是明确了的。首先，从主板或大市值股票的走势来看，整个A股的“政策底”是已经明确了。A股一盘棋，政策底对应的是整个A股的政策底，而不是某一部分的政策底。其次，7月份以来的几次重要会议给未来一段时期的政策指明了方向。

五年一度的全国金融工作会议着重勾勒了金融政策的蓝图。在7月14—15日的全国金融工作会议上，决策层强调——

★提高直接融资的比例。

金融政策的大方向是“避虚向实”。当前实体经济最需要金融政策支持的方向则是国有企业去杠杆。在这个大的指导方针下，货币政策要稳，监管政策要严。由此可见，全国金融工作会议最大的变化就是重新重用股权市场。

国有企业是产能过剩和杠杆过高的“重灾区”，从这个角度，改革政策对主板市场的大市值股票的盈利回升和财务状况的改善似乎更加有利。

◆如果从政策的边际变化来看，下半年各项政策均有“微调”。第一，改革政策在着重强调供给侧结构性改革的同时还指出要深化创新。第二，金融监管要强化监管协调并提高服务实体经济的效率和质量，尤其要务于国有企业降杠杆。第三，货币政策由年初政府工作报告中指出的稳健中性调整为保持稳健。第四，下半年各方面需要保持社会大局稳定，为党的十九大召开创造良好环境。

创业板的市场底在哪里？

一般来说，政策总是先于市场见底，“市场底”一般也就低于“政策底”，两者之间的距离远近，则取决于政策对市场的影响以及市场自身承载力的大小。

政策对创业板或中小市值股票的影响在客观上偏于负面。如果把改革、宏观及监管等方面的政策浓缩为一句话，就是“避虚向实”。我们在上文指出，所谓“避虚”就是要防止资金流向虚拟经济或泡沫经济；所谓“向实”就是积极引导资金支持国有企业改革和战略新兴产业。很显然，这样的政策导向支持的是“孵化创新创业企业”的创业板，而不是异化为“靠乱加杠杆玩钱生钱的游戏”的创业板。

不仅2017年的“双创”的内涵与以往不同，高层对创新的认知也有一些微妙的变化。从金融工作会议到党外座谈会到中央政治局会议，习总书记在谈到经济工作时，对创新几乎只字不提，反而是着重强调了要在稳的基础上求进，把握好节奏、时间和力度，把握好在正确的时间做正确的事情。

以曾经引领创业板不断刷出新高的互联网行业为例。在A股创业板上市的互联网行业的曾经的佼佼者们历经短暂的辉煌后似乎告诉我们，国内的部分所谓的“互联网行业”，已经由一个高速成长型的行业“被玩成了”夕阳产业——

暴风集团上市2年多来在核心业务方面表现不如人意，暴风TV增收不增利、暴风魔镜仍在投入阶段、收购稻草熊影业股权被证监会否决。根据暴风集团的最新业绩预告，其2017年度上半年业绩将比上年同期下降30%至0%，或通过重组子公司股权方式试图跳出泥潭。

这些互联网公司依然处在强劲的成长期，没有遇到天花板。

    由此可见，创业板中在旧有模式下生存下来的这些企业，其风险还没有被出清，所以，温和的说很多创业板的上市公司的估值现在还在半山腰，不客气的说，还有不少在山顶不愿意下来。

综上来看，政策压制和创业板自身风险有待出清等两个因素导致了创业板的市场底至今仍未成型。这就是说，创业板的“市场底”和“政策底”之间的距离要远远大于已经确立“双底”的主板。

焦点透视




为什么养老金基金不和“国家队”在保险股上一起“嗨”？
【研究员】：杨波

结论：博览研究员认为，4月20日-8月3日保险板块的上涨，是特殊政策环境下，由特殊力量启动并一路呵护，后来发展为资金抱团的一轮资金推动式行情。虽然保险业业绩好转的预期对这轮行情有所帮助，但绝不是主要原因。换言之，近期盛传的“价值投资渐成主流”这类逻辑并不是市场和相关板块上行的主要原因。正如因此，养老金没有陪“国家队”一起“嗨”。在此基础上，鉴于保险股当前的价位水平、上半年营利情况以及近期在场外市场中出现的保险公司股权被批量转让的现象，博览研究员认为，保险股的“欢乐颂”舞曲恐怕接近尾声了。

经过分析，博览研究员认为，本轮保险板块的上涨，是特殊政策环境下，由特殊力量启动并一路呵护，后来发展为资金抱团的一轮资金推动式行情。虽然保险业业绩好转的预期对这轮行情有所帮助，但绝不是主要原因。换言之，近期盛传的“价值投资渐成主流”这类逻辑并不是市场和相关板块上行的主要原因。正如因此，养老金没有陪“国家队”一起“嗨”。

保险板块涨势让人羡慕——“国家队”以及“强监管”的杰作

为什么从4月20日起，整个金融板块先后启动？因为“412”之后，A股开始了一轮大跌.决策层在4月25日发表讲话。4月20日启动，不论是从配合决策层重要活动，还是从市场稳定的角度来说，都是说得通的。正因如此，博览研究员认为，保险板块4月20起到8月3日的这轮“牛市行情”，是“国家队”这一特殊力量启动的行情。而此后整个A股市场的运行，我们在多篇研报都已谈得很清楚，就是“强监管”下，资金别无选择而抱团的结果。这其中，保险股也是抱团的一个去处（上证50中，有4支保险股。整个保险股板块一共有6支股票）。所以，博览研究员认为，本轮保险板块的上涨，是特殊政策环境下，由特殊力量启动并一路呵护，后来发展为资金抱团的一轮资金推动式行情。

一方面，如下图所示，从2015年12月底到2017年4月20日，保险板块在三者中的跌幅居中，证券板块的跌幅最大。从成本和风险的角度，保险和证券都可作为“国家队”在4月20日启动行情维护市场所考虑的对象。

2015年12月底-2017年4月20日银证保K线叠加图（灰K线为银行板块，砖红色K线为证券板块）

养老金基金没有一起“嗨”

养老金是社会保障体系的“活命钱”，证监会研究中心从2011年开始提出基本养老金保险入市的构想。2016年11月，工行、中行、交行和招行被确定为养老保险基金的托管行。同年12月，14家基金公司、6家保险公司、1家证券公司被确定为养老保险基金的投资管理机构。根据相关法律，投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例不得高于养老基金资产净值的30%。

显然，养老金并不认同当前投资上述类型股票就是“价值投资”的说法。这也构成了上述博览研究员对当前行情产生原因的一个侧面佐证。

博览研究员对4月20起到8月3日期间6支保险股的股价变化进行了统计，具体如下图：

如果进一步去看这6支保险股当前股价所处的历史位置，投资人完全可以认为，当前的保险股已“高处不胜寒”。

1、消息称，今年上半年，56家险企中，28家亏损,28家盈利。在排名靠前的盈利者中，没有出现A股权重级保险公司的名字。

由上述三点，我们认为，保险股的“欢乐颂”舞曲恐怕接近尾声了。