《撸起袖子加油干：“落实大扩容、建设资本强国”，监管层也是“拼”了！》：2018年的扩容压力恐怕是“有增难减”，而截止目前，由于暂时看不到“引入资金”的工作，有什么“突破性的进展”，博览研究员对A股中长期行情的悲观判断，也日渐加剧。12月12日，证监会副主席姜洋说，下一步，证监会将“稳步提高直接融资比重……健全完善与实体经济多元化投融资需求相适应的多层次资本市场体系。”而稍早前，《人民日报》这强调“多一些直接融资渠道”。2018年，对监管层来说势必就是想方设法“落实大扩容、提高直接融资比重”的“决胜一年”！。正是在这种大格局之下，中国决策层发起了“扩大直接融资比重、促进多层次资本市场发展”的号召，而监管层近期以来更是“撸起袖子加油干”，为落实“大扩容”也是“拼”了…… 《监管层也在努力做些“微调”，尽可能减轻“大扩容”对A股的负面影响！》：一系列动向说明，监管层为了完成中央提出的提高直接融资比例的任务，同时也可能是意识到A股自身对新股扩容的承受力是有限的，其正在想办法改变当前直接融资由A股“独臂支撑”的局面。当前的新三板，是国内一个难得的市场化程度较高的资本市场，所谓新三板发展的困局，实际上是新三板市场的重要参与者：上市公司、券商、公募、私募等，在发行、交易等环节无视市场最基本的“三公原则”，而遭到市场规律的“惩罚” 是优胜劣汰的另一个体现，是新三板最成功之处。因此，虽然本轮新三板的改革是在提高直接融资比例的前提下展开，监管层不能放弃一直以来在新三板市场中对市场化的尊重，而被所谓市场呼声所左右。否则，不但无法现实改革初衷，也会放大其对A股的负面影响。
 决策参考
宏观不差钱的大环境逝去，也在加剧股市的资金供求失衡！
【研究员】：柏双
股市在未来大范围抽水下，可能面临的中长期流动性不断枯竭局面，将是行情越发极端化的根源。事实也证明，在前天（11日）的大涨后，博览研究员明确认为这只是“下跌中继”的判断，在?的行情表现中也得到了充分验证，而且我们相信未来还会不断验证。 而博览研究员注意到，最近有一件“小事”和一件“大事”让我们感受到，“不差钱”的时代真的过去了。除了IPO扩容抽水，股市面临的宏观层面资金紧张环境可能也会越发凸显。
【博览财经研报】本内参自11月末在最新的纲领性观点中提出：基于扩大直接融资上升到政治高度（对市场承受力的考虑非常次要），而强监管去杠杆和货币稳健依旧不放松所导致的资金供求极端失衡局面日趋恶化，市场热点更少，赚钱更难，结构性行情也向更加极端的“一九”演化的判断，博览财经明确了短中长期全面看空股市的判断。此后，我们一直在不断结合政策环境、市场表现，深化完善我们的纲领观点。无论行情在3300点上下如何纠缠，博览研究员都坚定维持则纲领性判断。 简单来说，股市在未来大范围抽水下，可能面临的中长期流动性不断枯竭局面，将是行情越发极端化的根源。事实也证明，在前天（11日）的大涨后，博览研究员明确认为这只是“下跌中继”的判断，在?的行情表现中也得到了充分验证，而且我们相信未来还会不断验证。 而博览研究员注意到，最近有一件“小事”（房价降了却贷不到款）和一件“大事”（大基建频频被砍）让我们感受到，“不差钱”的时代真的过去了。除了IPO扩容抽水，股市面临的宏观层面资金紧张环境可能也会越发凸显。 “小事”是，北京房价终于松动，没上车的刚需族反而迎来“史上最高”的买房成本，原因是北京首套房贷利率最高竟上浮了四成，把贷款人都给吓退了，借钱买房越来越难。 “大事”是，中央对大基建态度生变，近来频频叫停地方大基建项目，其中包括了300亿的包头地铁项目、500亿的呼和浩特3、4号线地铁及呼鄂高速公路项目。西安、武汉新一轮地铁规划据悉也未获发改委批复。收紧的原因，除了部分地方城镇化水平不足，最根本的是，地方政府真没钱了。 不论是买房这点事儿，还是宏观大势，它们都共同指向一个信号：货币大环境正在发生转变，钱越来越紧。 青睐银行理财产品的大妈们最近发现，银行理财产品的款式丰富好多，而且收益率明显比以前高了。 而其背景都是，今年监管态度强硬，银行业被动清理影子银行，收紧表外业务，另一边，负债陆续到期，银行又不愿抽出配置在长期债券的资金，导致了期限错配、资金链紧张。银行只能一边多卖几款理财产品，一边去找同行借钱。 问题就在于，这不是一家银行的情况，而是大量中小银行都在忙着找大行借钱挨过苦日子，拆借利率越来越高。 已经有人隐隐在担心，“钱紧”可能会变“钱荒”，因为他们发现了一个观察指标发生重大变动。 整个11月，十年期国债的收益率两度站上4%；而在早前6月份，一年期和十年期国债收益率甚至出现“倒挂”，从历史数据来看，这个现象只在2013年“钱荒”期间出现过。 债市情绪悲观，就是市场资金紧张的体现。因为债券发行时利率是固定的，一旦市场无风险利率上升，债券的吸引力会下降，债券价格难免要下跌。 另外，除了房企在银监会喊话银行业要严格执行房贷业务规则要求和调控政策，收紧开发贷，严查理财资金违规进入房地产，房地产公司在境内发债也受到严控，有些只能去找融资成本更高的信托、资管。其他行业的企业也会选择另一个低成本、高效率、绕过监管审批的融资方式——股权质押。 据Wind统计显示，今年以来，A股市场共进行了9085次的质押行动，合计涉及1849家上市公司共2305.20亿股，质押参考市值高达2.84万亿。另外，有9%的股权质押已经达到了预警界线50%。股权质押越活跃，越是证明上市公司们普遍缺钱。 中国货币政策不断收紧的背景是，全球性宽松的货币环境已经结束，美联储不仅进入加息通道，而且还开始了缩表计划。美元的购买力显著提高，美元也将越来越紧缺。 这决定了A股中长期的外围宏观货币环境也会不断恶化，与市场内容IPO大扩容的抽水形成对股市内外夹击的共振！ 而短期我们即将看到的一个外部流动收紧冲击就是，本周四（14日），美联储、英国央行以及欧央行均将举行议息会议。在此前调整过货币政策后，市场预计此次英国央行和欧央行将按兵不动，但基本都预计美联储会再次加息。 华尔街主要机构几乎全部预计美联储将加息，多数预计其将加息25基点，幅度与此前几次相同。 芝商所（CME）对于美联储联邦基金利率期货走势监测显示，投资者预计美联储此次会议加息25基点的概率为90.2%，加息50基点的概率也达到9.8%，而预计此次按兵不动的概率为0。 在博览研究员看来，尽管市场对美联储本周加息已有预期，但考虑到美股和港股在过去一个月已经失去了不断冲高的动能，而陷入震荡，这一利空消息对海外市场，对A股的间接冲击，多多少少还是会有的。
气荒蔓延+价格暴涨推动下的天然气概念股短炒机会相当确定！
【研究员】：柏双
结论：博览研究员认为，随着各大知名媒体广泛报道天然气的短期和价格暴涨的消息，甚至气荒也已经在国外蔓延，让这一问题舆论探讨热度猛增。而且鉴于今年的这次天然气短缺还叠加了之前政策出于环保的考虑“大跃进式”地推进北京周边省市的“煤改气、油改气”运动，但相应的天然气输送基础设施和气源供应规模却并没有相应的及时跟上——总之，加剧了供气矛盾的更加恶化。 再考虑到，现在天然气的需求还远没到高峰，冬季最冷、采暖需求最大的节气——明年1月20日的大寒还没到来，一路走去，中间还要经历冬至和小寒，天，只会越来越冷，我们预料，天然气涨价的最高潮还没到！未来一两个月内还可能有更快速的上涨。 因此，预计A股市场对涨价推动下从事天然气生产、运输、经销等业务的概率股炒作很快也会随之跟进，也许在今天（12月13日），或者就在明天，我们就会在A股市场看到资金对有关概念股的试探性进攻拉升。
【博览财经研报】博览研究员在近两期的内参中指出《大势悲观下，涨价品可能是短中线唯一可以博弈的结构性机会》，而《周期品涨价的新变化：煤钢有色震荡，水泥纸张天然气主涨》，尤其天然气涨价，因其突然、迅猛、严峻性（用股市的俗语就是“极端超预期”！），而成为最可能被在股市炒作的概念！ 博览研究员认为，随着各大知名媒体广泛报道天然气的短期和价格暴涨的消息，甚至气荒也已经在国外蔓延，让这一问题舆论探讨热度猛增。而且鉴于今年的这次天然气短缺还叠加了之前政策出于环保的考虑“大跃进式”地推进北京周边省市的“煤改气、油改气”运动，但相应的天然气输送基础设施和气源供应规模却并没有相应的及时跟上——总之，加剧了供气矛盾的更加恶化。 再考虑到，现在天然气的需求还远没到高峰，冬季最冷、采暖需求最大的节气——明年1月20日的大寒还没到来，一路走去，中间还要经历冬至和小寒，天，只会越来越冷，我们预料，天然气涨价的最高潮还没到！未来一两个月内还可能有更快速的上涨。 因此，预计A股市场对涨价推动下从事天然气生产、运输、经销等业务的概率股炒作很快也会随之跟进，也许在今天（12月13日），或者就在明天，我们就会在A股市场看到资金对有关概念股的试探性进攻拉升。 《中国青年报》最近的一则新闻引爆了气荒的讨论：保定多所农村小学的学生都搬到了零摄氏度的院子里写作业。不是院子里头不冷，而是屋里无气供暖，小学生们只能到院子里晒太阳写作业，冷了就靠跑步取暖。 然后媒体才注意到，原来在11月28日河北首次拉响全省天然气供应橙色预警，天然气供应处于严重紧张状态，各地开始限气停气。其中作为重要单位的河北大学附属医院在12月1日形势危急，供气量连基本需求的七分之一都不到。 而中央部委层面在11月末就采取行动限制天然气价格，但并未能阻止天然气价格的上涨。12月6日，安徽淮南多处加气站闹气荒，网友拍摄的视频中显示，数百辆出租车排成两条长龙，等待加气。 12月7日，武汉近300家娱乐、工商业和机关事业单位遭遇天然气全线停供，《湖北日报》称，武汉天然气供需缺口正在急剧拉大。 而实际上，原来在更早之前的9月底，中石油发出的天然气涨价通知就已经拉开了LNG涨价序幕。这一则通知，也直接将发改委关于天然气价格从今年9月1日起下调0.1元/立方米的文件变成一纸空文。而在过去的两个月，中国LNG市场供应价从3000元/吨，迅速窜高到7000多元/吨，涨幅超过100%！12月1日，大庆中瑞挂牌价报9400元/吨，创历史新高。 这逼得12月4日，国家发改委不得不出面，要求各地发改委必须召开LNG价格法规政策提醒告诫会，要求企业加强价格自律。可LNG市场是价格处于完全放开状态.，这种告诫的效果可想而知。 而对国内天然气价格预期影响祸不单行的是，欧洲也开始闹天然气荒了。原因一是欧洲凛冬将至。英国气象预测部门报告，今年冬天英国的气温有大概率“会相当低”；二是12月12日上午9点左右，距离奥地利维也纳仅25英里的鲍姆加登发生天然气管道爆炸，造成至少1死21伤。而该管道输送量占了全欧洲天然气消费量的十分之一！事故发生后，全欧洲的油气商品价格全线飙涨！“气荒”也扩散到了欧洲中部和南部。意大利工业部宣布全国进入“紧急状态”，意大利当日交割的天然气期货一度暴涨97%。 博览研究员注意到，随着决策层面为了解决北方的需求缺口，将天然气转移至中国北方，以解决限煤努力造成的液化天然气(LNG)短缺。天然气短缺问题正从蔓延至中国南部和西部的工业部门。凤凰网披露，在西南的四川和重庆，化学品生产商已被下令在明年3月前停产或减产，这加剧了这场动荡造成的经济影响。 广东油气商会警告称，如果天气变得更加寒冷，与此同时向北方的调气增多，那么以出口为导向的中国南方也可能出现天然气短缺。目前，决策层面还在把西部两个依赖煤炭的省份的天然气调往环京地区。 在山西省，几年前当地曾鼓励卡车运输企业“油改气”，现在每公升天然气价格已经跳涨，还在运营的车辆要加气得排长队。一家在全国拥有运营网络的卡车运输公司的一名高管透露，（我们的）所有烧天然气的卡车都停运了，因为现在天然气比柴油贵。每跑一单都会赔钱。 博览研究员认为，如果天然气供气短缺和问题进一步恶化，尤其当政策的介入也不能“快速解决”问题的话（我们相信政府终究会解决这个问题，但如果不能“快速解决”，则对涨价预期就是火上浇油了！），则可能成为更进一步强化天然气涨价预期，A股炒作天然气概念股预期的更大动力！ 分析指出导致当前气荒突然出现且严峻性远超往年的最核心原因之一，是激进的节能环保目标要求，与错误的天然气需要增长量评估和滞后的天然气生产运输配售的基础设施建设之间的矛盾。 从2013年开始，政策层面开始执行一项旨在缓解北京污染计划的计划，措施包括将重工业从华北平原迁出，对小型工业企业的燃煤锅炉实施“煤改气”或“煤改电”改造，以及限制居民住宅燃煤取暖。然而，在替换的天然气基础设施安装好前，过去两年来在严格的环保限产硬指标和节能减排任务的倒逼下，一些环保督察人员和地方政府的小组就拆除了燃煤锅炉和家用取暖煤炉。 另外，近两年来使用液化天然气的出租车、公交和长途运输车等新能源车规模的大增，城市规模大扩张下居民对家用清洁能源的需求暴增，天然气用于工业环保发电的占比上升等，也是对天然气需求大涨的另外几个原因。 还有一个导致今年天然气短缺的因素是中国北方整体的经济复苏。2012年至2016年的经济增速放缓或许导致规划者误判了到底有多少煤需要替换成天然气。 此外，中国力图在保护全球环境方面做出表率的政策意图也解决了对天然气这种环保能源的供应压力。据悉国家发改委正在负责与中国限制二氧化碳和其他温室气体排放有关的国际协商。在特朗普政府发誓让美国退出在两年前的这周达成的巴黎气候协定后，北京方面渴望在阻止气候变化的努力中扮演国际领导角色。 当然，由于天然气需求存在的季节性和区域性（西部和北方一到冬季供暖季，天然气需求暴增），从历史上看，A股相关的燃气股趋势性上涨并不明显（参加长春燃气、大通燃气这几年冬天的表现），主要还是以短炒为主。 而且今年气荒问题的严重性已经引起了决策层面的高度关注，正在迅速采取强力措施进行解决——这固然会强化市场炒天然气概念的预期，但也意味着问题可能很快会得到缓解，从而让市场预期在短暂的极热后，也不排除迅速降温的可能。 博览研究员注意到，在数百万家庭面临在冬天无法取暖的困境后，由于（价格暴涨、供应严重不足）问题的严重性，天然气供给已经重新向“计划配给制”靠拢。据悉，中国国家能源局已从国有石油公司手中接过了天然气分配工作，以协调为缓解这种短缺而进行的、日益复杂的天然气调配。有资深的行业专家透露“现在对天然气流向管理的紧急应对基本上是一个由官僚来调配的体系。” 另外，在（12月第一周）政策方面已有所放松对环保限产的要求，允许农村家庭燃煤取暖。早些时候一些使用相对清洁煤炭的火电厂转变为使用煤制天然气的发电系统后，北京现在已重新启动了一个应急燃煤电厂。 此外，中国牵头的亚洲基础设施投资银行周一批准了第一笔企业贷款——对国有的北京燃气集团发放一笔2.5亿美元的贷款，用于扩建天然气管道基础设施，在2021年前覆盖北京郊区约21.7万个家庭。 综上，博览研究员提醒，投资者要把握当前“快速炒一把”（一两周内）天然气概念股的较确定性机会！
焦点透视
撸起袖子加油干：“落实大扩容、建设资本强国”，监管层也是“拼”了！
【研究员】：杨波 田文
结论：2018年的扩容压力恐怕是“有增难减”，而截止目前，由于暂时看不到“引入资金”的工作，有什么“突破性的进展”，博览研究员对A股中长期行情的悲观判断，也日渐加剧。12月12日，证监会副主席姜洋说，下一步，证监会将“稳步提高直接融资比重……健全完善与实体经济多元化投融资需求相适应的多层次资本市场体系。”而稍早前，《人民日报》这强调“多一些直接融资渠道”。2018年，对监管层来说势必就是想方设法“落实大扩容、提高直接融资比重”的“决胜一年”！。正是在这种大格局之下，中国决策层发起了“扩大直接融资比重、促进多层次资本市场发展”的号召，而监管层近期以来更是“撸起袖子加油干”，为落实“大扩容”也是“拼”了……
【博览财经研报】2018年的扩容压力恐怕是“有增难减”，而截止目前，由于暂时看不到“引入资金”的工作，有什么“突破性的进展”，博览研究员对A股中长期行情的悲观判断，也日渐加剧…… 12月12日，证监会副主席姜洋说，下一步，证监会将“稳步提高直接融资比重……健全完善与实体经济多元化投融资需求相适应的多层次资本市场体系。”而稍早前，《人民日报》这强调“多一些直接融资渠道”。 2018年，对监管层来说势必就是想方设法“落实大扩容、提高直接融资比重”的“决胜一年”！ …… 习总书记此前高瞻远瞩的指出“世界经济正处在新一轮产业变革的前夜”！而在此前的研究当中，博览研究员指出，中国经济已经面临“转型升级，甚至在部分行业领域‘弯道超车’”的可能！但这些更多属于“消费、服务，乃至新经济”范畴的产业，越来越需要透过“便捷、高效，且债务杠杆低”的直接融资模式，予以“加热”，否则，传统的银行信贷等融资模式，无法培育出“领先世界同行”的“升级产业”！ 如果说，引领世界经济升级浪潮的美国，一直以来在依靠“硅谷+华尔街”模式，打造了其“制度性”的优势，也佐证了“新经济与资本市场、直接融资”的结合，是到目前为止，最“行之有效”的产业升级模式，而对于一直以来希望“充分利用国际资源”，“屡屡摸着美帝的石头过河”的中国经济改革转型来说，这种“借鉴”，在近期又有“高潮”之势（特朗普访华达成了中国对美“金融开放”新格局，其中一个关键就是“引进先进的国际资本经验、模式，来服务中国的经济转型升级”）。 而正是在这种大格局之下，中国决策层发起了“扩大直接融资比重、促进多层次资本市场发展”的号召，而监管层近期以来更是“撸起袖子加油干”，为落实“大扩容”也是“拼”了—— 12月7日，中央国家机关工委官方微信“紫光阁微平台”刊登央行行长周小川的文章称，“深化金融市场改革，优化社会融资结构。积极发展债券市场，扩大债券融资规模，丰富债券市场品种，更好满足不同企业的发债融资需求……支持稳步提高直接融资别是股权融资比重，拓展多层次、多元化、互补型股权融资渠道。” 12月12日，证监会副主席姜洋说，下一步，证监会将“稳步提高直接融资比重，持续推进股票发行制度和并购重组市场化改革，大力发展交易所债券市场，拓展多层次、多元化、互补型融资渠道，健全完善与实体经济多元化投融资需求相适应的多层次资本市场体系。” 就在上述两位监管层领导发言前后，官媒也围绕多渠道提高直接融资发文。 12月11日，《人民日报》刊发《直接融资，渠道再多些》一文，指出，“事实上，股票只是直接融资的一个渠道，要让直接融资比重再上台阶，仅靠公开股票市场‘一肩扛’不现实，还需要综合考虑融资者和投资者的诉求，开辟更多受市场欢迎的渠道。” 12月12日，《证券日报》头版头条解说刘主席日前提出的“资本市场强国”概念，首当其冲谈的就是，从提高直融比例的角度发展新三板。 IPO大扩容的正确性和方向性一再被强化 直接融资需求在2018年将大释放 12月12日，证监会副主席姜洋说，下一步，证监会将“稳步提高直接融资比重，持续推进股票发行制度和并购重组市场化改革，大力发展交易所债券市场，拓展多层次、多元化、互补型融资渠道，健全完善与实体经济多元化投融资需求相适应的多层次资本市场体系。”由此看来，《人民日报》在前一日所说的“多一些直接融资渠道”并非空穴来风，而是获得了有关方面的“指点”。 从字面上理解姜副主席的讲话和《人民日报》评论，似乎可以认为，以提高直接融资比例为目的，优化改革包括新三板在内的直融渠道，将缓解近来我们一直强调的A股IPO大扩容压力。 但是，更全面理解监管层以及媒体近期与IPO、直接融资有关的表态、行动以及文章，投资人应认清，这种优化改革实质上将增强A股下行压力。 原因在于，在新三板上市的企业与在A股上市的企业，有着明显的发行资格上的区别，因此，不能指望新三板分流一部分原本就会在A股IPO的企业。相反，改革后的新三板，既可能增加A股新股供应，也将对原本进入A股的资金产生“分流”的影响，从而在实际上成为与A股“抢食”资金的竞争者。而债市的扩容，只会在资金上形成与A股“抢食”资金的局面。这一点，在可转债的发行中已清晰呈现出来了。 IPO大扩容的正确性和方向性一再被强化 直接融资需求在2018年将大释放 自十九大报告要求提高直接融资比例之后，监管层、官媒不断以讲话、监管行动以及多种形式的报道，强调自2016年11月以来IPO加速扩容的正确性，以及未来坚定IPO扩容的决心。 除文章开头提到的姜洋副主席讲话外，12日，《证券日报》以头版头条的形式，解读中国证监会主席刘士余近期首次提出的“建设资本市场强国”这一概念。其中的一个重点观点是：IPO家数和融资规模是衡量一国是否为“资本市场强国”的重要标志。而要在2017年IPO工作取得重大成绩的基础上，继续把IPO家数和融资规模做上去，就要从A股和新三板这两个市场同时发力。 这无疑是对大扩容正确性的再次强调，也是对未来大扩容方向的再次确认。 在此之前，7日，证监会就中止审查等事项作出的最新发行监管问答要求，发行人及保荐机构对于上会材料报送应当保证一定程度的效率。这意味着，站在监管层的角度，一个IPO项目的审查排队时间较以往将更加可控，减少的是申请人因故拖延，而影响审查进度和效率的可能。实质上，此举是为后续在单位时间内能审查更多的拟上市企业，留下了空间。换言之，这是监管层间接加速IPO审核。 上述这些事放在一起，我们可以清楚的看到，2018年，IPO大扩容的方向是坚定的。而正如《人民日报》的文章所说，IPO只是直接融资的一个渠道。因此，2018年，包括IPO大扩容在内的直接融资需求将大规模释放。 直融渠道多样化，既增加A股新股供应，也让A股多了“抢食”资金的竞争者 站在上述对2018年IPO和直接融资需求的理解之上，再来看姜洋副主席的讲话，投资人可以发现： 1、对新三板的优化改革，核心目的是做大直接融资，以承接将大规模释放的直接融资需求。 然而，在新三板上市的企业与在A股上市的企业，有着明显的发行资格上的区别，因此，不能指望新三板分流一部分原本就会在A股IPO的企业。 不仅如此，还要看到，目前，对新三板优化改革的相关呼声中，有一点与所谓“转板”机制有关，即：改变当前新三板分层之后进一步的制度供给未及时跟上，导致市场信心流失的现状。 可以想见，一旦按照新三板中一些机构的意愿建立“转板”机制，则将有大大激发新三板企业冲入A股的动力，这实为在现有IPO渠道之外，又为A股增加了一条股票供给的通道，我们近期一直强调未来A股可能出现的股票供给与资金面的不平衡将更严重也更快出现。而考虑到A股现行的IPO制度、限售制度、再融资制度，这种不平衡只会体现为——在IPO“无痛抽血”的假象下，“榨干”A股场内其他所有板块的最后一滴血（资金）。（相关逻辑详见12月11日《这很可能是个“很长的”A股寒冬，投资人要准备经受“长期煎熬”》一文） 此外，目前，对新三板的优化改革呼声还集中在“交易机制”方面。如果新三板接下来因交易机制的改革，而带来交易活跃度上升，这无疑对形成了对原本计划进入A股的资金的“分流”的影响，从而在实际上，使新三板成为与A股“抢食”资金的竞争者。 2、债券融资的扩大只会在资金上形成与A股“抢食”资金的局面。 如下表所示，自可转债发行越来越常态化以来，已有两周出现可转债的融资额超过了新股融资额的情况。事实上，即便可转债融资额不超过新股融资额，其“分食”资金的局面也是明摆着的。 结论 12.8政治局会议对2018年的经济给出了明确的“过紧日子”的信号（详见12月11日相关研报），总体资金面的收紧是其中之一。 而更全面理解监管层以及媒体近期与IPO、直接融资有关的表态、行动以及文章，可以发现，IPO大扩容的正确性和方向性一再被强化，直接融资需求在2018年将大释放。 在上述背景下，由于在新三板上市的企业与在A股上市的企业，有着明显的发行资格上的区别，因此，不能指望新三板分流一部分原本就会在A股IPO的企业。相反，对新三板的优化改革，既可能增加A股股票供应，也将对原本进入A股的资金产生“分流”的影响，从而在实际上成为与A股“抢食”资金的竞争者。而债市的扩容，只会在资金上形成与A股“抢食”资金的局面。
监管层也在努力做些“微调”，尽可能减轻“大扩容”对A股的负面影响！
【研究员】：杨波
结论：一系列动向说明，监管层为了完成中央提出的提高直接融资比例的任务，同时也可能是意识到A股自身对新股扩容的承受力是有限的，其正在想办法改变当前直接融资由A股“独臂支撑”的局面。当前的新三板，是国内一个难得的市场化程度较高的资本市场，所谓新三板发展的困局，实际上是新三板市场的重要参与者：上市公司、券商、公募、私募等，在发行、交易等环节无视市场最基本的“三公原则”，而遭到市场规律的“惩罚” 是优胜劣汰的另一个体现，是新三板最成功之处。因此，虽然本轮新三板的改革是在提高直接融资比例的前提下展开，监管层不能放弃一直以来在新三板市场中对市场化的尊重，而被所谓市场呼声所左右。否则，不但无法现实改革初衷，也会放大其对A股的负面影响。
【博览财经研报】一系列动向说明，监管层为了完成中央提出的提高直接融资比例的任务，同时也可能是意识到A股自身对新股扩容的承受力是有限的，其正在想办法改变当前直接融资由A股“独臂支撑”的局面。 然而，如上文所说，优化改革包括新三板在内的直接融资渠道，实质上将增加A股的下行压力。 面对直接融资上升到政治高度的现实，如果监管层希望相关改革不对A股造成过重的压力，博览研究员认为，在对新三板的改革中，具体可做如下两件事： 1、着重对上市公司、券商、私募，建立更完备、更严格的行为监管规则体系。 2、以A股现行IPO发行上市规则为前提，稳步展开对“转板”机制的研究和建设。 之所以这样说，是因为，当前的新三板，是国内一个难得的市场化程度较高的资本市场，所谓新三板发展的“困局”，实际上是新三板市场的重要参与者：上市公司、券商、公募、私募等，在发行、交易等环节无视市场最基本的“三公原则”，而遭到市场规律的“惩罚”， 是优胜劣汰的另一个体现，是新三板最成功之处。 因此，监管层不能放弃一直以来在新三板市场中对市场化的尊重，而被所谓市场呼声所左右。否则，不但无法现实改革初衷，也会放大其对A股的负面影响。 监管层改变A股“独臂支撑”直接融资局面的意愿明显 12月7日，中央国家机关工委官方微信“紫光阁微平台”刊登央行行长周小川的文章称，“深化金融市场改革，优化社会融资结构。积极发展债券市场，扩大债券融资规模，丰富债券市场品种，更好满足不同企业的发债融资需求……支持稳步提高直接融资别是股权融资比重，拓展多层次、多元化、互补型股权融资渠道。” 12月12日，证监会副主席姜洋说，下一步，证监会将“稳步提高直接融资比重，持续推进股票发行制度和并购重组市场化改革，大力发展交易所债券市场，拓展多层次、多元化、互补型融资渠道，健全完善与实体经济多元化投融资需求相适应的多层次资本市场体系。” 就在上述两位监管层领导发言前后，官媒也围绕多渠道提高直接融资发文。 12月11日，《人民日报》刊发《直接融资，渠道再多些》一文，指出，“事实上，股票只是直接融资的一个渠道，要让直接融资比重再上台阶，仅靠公开股票市场‘一肩扛’不现实，还需要综合考虑融资者和投资者的诉求，开辟更多受市场欢迎的渠道。” 12月12日，《证券日报》头版头条解说刘主席日前提出的“资本市场强国”概念，首当其冲谈的就是，从提高直融比例的角度发展新三板。 新三板“困局”，恰恰体现了新三板最成功之处 11月13日，新三板做市指数开盘后一路下行，午盘跌破1000点市场心理关口，盘中最低下探到999.18点。事实上，早在9月底，做市指数就濒临1000点，最低曾跌至1002.81点，此后在国庆假期后，开始一波八连阳，才勉强守住千点。 对于新三板做市指数跌破1000点这一事件，有文章说，这意味新三板市场的投资人全面性陷入亏损，并以此认为，政府在“新三板”这件事上失败了。博览研究员认为，这种观点只是机构或新三板中一些问题上市企业的一面之词。 首先，做市指数本身并不能反映新三板全貌。 新三板市场于2014年8月引入做市交易，2015年1月引入做市指数，以2014年12月31日为基日，基点为1000点。该指数的成份股由新三板市场中做市交投活跃的股票构成。到今年11月，做市指数成分股有626只，全市场采取做市方式交易的股票有1388只。而新三板市场目前的挂牌企业超过万家。很显然，做市指数不是新三板指数。“新三板市场的投资人全面性陷入亏损”、“政府在‘新三板’这件事上失败了”等等说法有夸大其辞的成份。 其次，从新三板现有制度来看，相对于A股，新三板是一个市场化程度更高的市场。最关键的在于，并没有出现以政策来诱导交易行动的情况。故而，新三板做市指数跌破1000点、新三板出现大量企业上市后没有交易，能做市的企业数量减少等等现象的出现，不应归咎因于制度与监管。所谓新三板发展的“困局”，实际上是新三板市场的重要参与者：上市公司、券商、公募、私募等，在发行、交易等环节无视市场最基本的“三公原则”，而遭到市场规律的“惩罚”（详见相关研报），是优胜劣汰的另一个体现，是新三板最成功之处。 新三板改革可做两件事 综合媒体关于新三板改革呼声的报道，以券商、新三板上市公司、参与新三板交易的公募和私募为代表的市场人士，主要希望在三个方面展开新三板改革： 1、改革交易机制，解决市场流动性不足问题； 2、改变分层之后进一步的制度供给未及时跟上的现状，挽回市场信心； 3、对涉及契约型私募基金、资产管理计划、信托计划等“三类股东”的企业IPO给出明确规则指引。 实际上，这些市场人士要的就是一个使自己的利益最大化的新三板—— 要求改革交易机制，目的就是好让自己手中的新三板上市公司股票更好卖出； 要求改变分层的制度供给，核心就是希望监管层建立从新三板至A股的所谓“转板”机制，从而使自己手中的新三板上市公司股票更方便的完成新一轮价值重估； 而第三点，则明显是为了方便前期投资的套利。 当然，为了自身的利益而尽力对监管层决策产生影响，是市场参与者的本能，甚至权利。但如果不先通过以尊重市场化为前提的制度建设，从根源上改变新三板市场主体当前“三公意识”淡薄的局面，相关改革无法带来好的结果。 具体的说，如果按市场人士的要求改革，就会如相关研报所说，改革后的新三板，既可能增加A股新股供应，也将对原本进入A股的资金产生“分流”的影响，从而在实际上成为与A股“抢食”资金的竞争者。这对完成中央提出的提高直接融资比例的任务，同时稳定A股这一重要直融渠道是福还是祸，监管层应该很清楚。 正因如此，博览研究员认为，对于本轮新三板的改革，监管层不能放弃一直以来在新三板市场中对市场化的尊重而被所谓市场呼声所左右，同时，对A股的负面影响可能给小一些。 具体可做如下两件事： 1、着重对上市公司、券商、公募、私募，建立更完备、更严格的行为监管规则体系。 2、以A股现行IPO发行上市规则为前提，稳步展开对“转板”机制的研究和建设。
背景参考
"大扩容"的一块试验田：“新三板”大起大落的这三年都搞了些什么“鬼”？
【研究员】：杨波
结论：种种现象表明，作为新三板市场中重要参与主体的主办券商，自身的合规意识尚有较大提升的空间，明知上市公司有问题，却不尽职履责。而一些私募，一会儿“做人”，一会儿“做鬼”，翻手为云，覆手为雨。这种情况下，有多少“傻钱”会来“新三板”做投资呢？所谓“不作不死”，对于所谓新三板发展困局，一些主办券商、公募、和私募有着不可推卸的责任。
【博览财经分析】新三板的“正史”只有3年。这三年里，“新三板”大起大落。这既表现为挂牌企业数量总体快速增长，以及今年以来增速的放缓。也表现为3年来，市场中出现了一些阶段性的交易高潮和低潮。而仔细看相关政策，市场化、规范化是主旨，这对市场发挥市场机制的作用是有利的。最关键的在于，并没有出现以政策来诱导交易行动的情况。而市场中出现的大起大落行情，是资金炒作政策预期的结果，这其中，存在着如相关研报所述，机构借机制造行情出货的情况。 当11月13日新三板做市指数跌破1000点时，一些券商、私募和媒体大谈“制度缺陷”、“改革不到位”，特别是一些私募，以一幅忧国忧民的神情，抱怨市场下跌给投资带来亏损。但事实上，券商、公募、私募自身在高度市场化的新三板中，其真实表现并不怎么“高大上”。 券商每月“高票”违规 11月上旬，全国股转系统公布新一期主办券商月度执业质量评价结果，10月份全国股转系统共记录券商负面行为120条，涉及56家主办券商。具体如下表： 这并不是单个月份出现的独立现象。在6月、7月、8月，全国股转公司共记录主办券商负面行为分别为315条、156条、119条。其中，8月份的119条涉及52家主办券商。其中，推荐挂牌类16条，占比13.45%；推荐后督导类73条，占比61.34%；交易管理类6条，占比5.04%；综合管理类24条，占比20.17%。 在一些券商心中，赚不赚钱才是自身行为是否要合规的标准 2017年6月19日， 一位投资者将新三板上市公司时空客和其主办券商东兴证券告至法院，认为时空客和主办券商损害了其合法权益，要求赔偿。这成为新三板首例，针对公司信息披露问题，投资者向挂牌公司和主办券商提出诉讼的案例。 今年6月29日，全国股转公司对时空客实施纪律处分，并同时对主办券商东兴证券采取出具警示函的自律监管措施。其原因是，东兴证券在持续督导过程中未对时空客是否有效执行公司治理和内控制度进行进一步的核实和检查；在对时空客资金占用现场检查时未按要求编制检查工作方案和检查工作报告；时空客在出现不能规范履行信息披露义务的情况时，未对其启动相应现场检查；未能督导时空客规范履行信息披露义务。 7月13日，全国股转公司对东海证券采取出具警示函的自律监管措施。原因是，由该公司担任主办券商的博雅科技在未履行审议程序的情况下直接或间接向秦野控制的企业拆出上亿元资金，且在调查过程中，被发现定期报告和临时公告中关于资金占用的多次信息披露不真实、不准确，甚至出现将资金占用作为财务资助事项予以确认披露的情况。而东海证券知道了上述过亿元的资金占用事件后，没有对资金占用事项进行全面检查，也未发现存在的其他资金占用行为。 投资者告新三板上市公司及主办券商一事，在市场中的影响还是不小的。几乎所有新三板主办券商都对案件的最终判决保持高度关注。原因在于，目前，股转公司对于主办券商的监管以是自律监管为主，并未涉及法律层面的责任。如果这起诉讼券商被判定担责，或许意味着今后券商开展督导业务将要承担法律责任。 博览研究员注意到，有券商针对这一案件指出，不能企业出了问题都让券商兜底，权责不匹配，说实际点，券商做一单督导业务才收多少钱。由此可见，在一些券商心中，赚不赚钱，赚小钱还是赚大钱，才是其是否履行督导责任的尺子。 企业已自曝家丑，主办券商可能还没想起自己的责任 今年5月，新三板上市公司鑫秋农业办券商中泰证券提示风险，称公司尚未聘请审计机构对公司2016年度财务状况进行审计，且公司已放弃继续聘请审计机构对公司财务进行审计的意愿，导致公司无法在2017年6月30日之前披露2016年年度报告。鑫秋农业股票可能于2017年7月3日起被终止挂牌。 2016年，鑫秋农业发布2015年年报后即遭到了其督导券商、亦是其主办券商中泰证券（原齐鲁证券）的否定。在此之前，鑫秋农业董秘以及一名不愿具名的股东代表质疑公司董事长涉嫌虚增收入、虚增利润，并导致公司陷入困境。 媒体在报道中特别指出，近年来，中泰证券加快速度发展，尤其在新三板业务方面发展较快。从截止2016年7月11是的数据看，中泰证券在新三板的做市企业有300家，位列第二，与排名第一的广州证券做事企业数量相比仅差2家。数据还显示，截至2015年9月30日，该公司曾以167家的数量，一度成为新三板中做市家数排名第一的券商。中泰证券在相关资料中强调，“新三板挂牌推荐业务的发展较快，财务顾问业务收入增长迅速。” 未来还将“持续强化股权、债权融资业务，大力发展并购重组业务，巩固并强化已具市场优势地位的新三板业务，有效探索结构融资等新兴业务领域”。 媒体质疑称，中泰证券在鑫秋农业涉嫌财务造假一事上，可能存在的尽职调查失察的问题。报道指出，鑫秋农业财务造假的问题在上市之前就已经存在，主办券商中泰证券在上市之前对于鑫秋农业的财务造假问题没有发现任何蛛丝马迹，而在公司财务造假问题浮出水面后，中泰证券也未督促公司发布公告向投资者揭示风险。 博览研究员认为，这件事说明，一些主办券商明知自己主办的公司存在违规，就算到了“纸包不住火”的最后关头，它似乎也没有想起自身还有相关的职责需要履行。 为一己之利，券商大哥“砸盘” 股转系统披露的《自律监管措施信息表》显示，自2014年3月至2016年6月，被股转公司采取过自律监管措施的券商有48家，在全部85家新三板主办券商中，占比超过一半。其中，在2015年项目最多的申万宏源是被罚次数最多的主办券商，达到了4次，排名第一位。 被罚3次的主办券商有3家，分别是：国泰君安、齐鲁证券、长城证券。而国泰君安也是被罚最严重的主办券商，1月29日被股转系统采取“公开谴责”的自律监管措施。原因在于：国泰君安做市业务部为执行“卖出做市股票、减少做市业务当年浮盈”的交易策略，对16只股票以明显低于最近成交价的价格进行卖出申报，造成该股票尾盘价格大幅波动，此行为严重影响股票正常转让价格，扰乱正常的市场秩序，市场影响恶劣。 券商老大哥竟然做市“砸盘”！这不免让人联想到“股灾”救市期间，一些券商的“内鬼”行为。 根据媒体的报道，是次，国泰君安做市部门为执行“卖出做市股票、减少做市业务当年浮盈”的交易策略，以明显低于最近成交价的价格进行了主动卖出了圆融科技、凌志软件、福昕软件等十六只股票，最终导致了上述股票尾盘价格剧烈波动。其中，圆融科技、凌志软件等十多只股票当日收盘价跌幅超过10%，跌幅最大的达到近20%。 “减少做市业务当年浮盈”的目的是什么？很简单，就是国泰君安的高管们在锁定2015年业绩达标以及自己的年终奖后，为了来年的业绩和年终奖未雨绸缪。 挂牌私募说着政策故事“集邮”造行情 完事后还在官媒上谈价值投资 2016年四季度至2017一季度，新三板出现所谓“集邮”行情。那时，新三板上只要有公司公告“IPO辅导”、“辅导验收”，股价就会有15%以上的涨幅。但行情过后，市场又陷入漫漫下跌。 有人将这一现象归因于两点，一是A股主板在当时出现了“IPO扶贫绿色通道”这一红利，二是2016年10月10日，国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》中，首次明确提出研究全国中小企业股份转让系统挂牌公司转板创业板相关制度。但最终，“改革不到位”，使得行情结束。 事实上，这轮行情的实质，恐怕是某些金融机构以政策为旗号，刻意制造的出货行情。 新华社于2017年2月发表的有关再融资是A股出血点的系列文章中，有一篇涉及到了对一家在新三板上市，并在A股“股灾”其间广泛购买壳股的企业。在这篇文章中，该公司负责人对记者大谈壳价值的贬值以及价值投资，以此解释自己为何大量抛售此间购买的壳股。而事实上，该公司在新三板也是一个“集邮爱好者”。 也就是说，一些私募一面借着政策制造行情，以便自己赚钱。一面又在下跌时，大谈政策预期落后、改革不到位。 数百万买的公募专户2年变“万元户” 一位投资人最近赎回了其在2015年购买的一个公募新三板专户项目。但赎回的金额不是当初购买时的200多万，而是几万元。 表面上看，该公募基金做过了风险提示，但投资人细想之后，还是有疑问。 第一，根据最初的资产说明书和合同，上述该专户项目的存续期限是30个月，也就是2年半，合同中也并未提示可能因为投资标的停牌或其他特殊情况延期兑付。不过在产品临近到期时，基金公司进行了展期，即暂不进行兑付，延长产品运作时间。 第二，10月18日，基金公司官网披露该产品的净值还有2.711元，几天之后就缩水到了1.476元。对此，有观点说，2.711元这个数，理论上是可以“做出来”的。大致的方法是，当对标A股的同类公司时新三板公司估值肯定是便宜的，那么采用协议转让的时候，就有可能出现这种情况——本来这个股票只值几毛钱，但交易方可以谈好，按1元的水平挂单，这就造成了净值虚高。 综上，作为新三板市场中重要参与主体的主办券商，自身的合规意识尚有较大提升的空间，明知上市公司有问题，却不尽职履责。而一些私募，一会儿“做人”，一会儿“做鬼”，翻手为云，覆手为雨。这种情况下，有多少“傻钱”会来“新三板”做投资呢？所谓“不作不死”，新三板做市指数跌破1000，一些主办券商、公募和私募有着不可推卸的责任。 大起大落 新三板自2014年以来，大起大落是一个重要特征。这既表现为挂牌企业数量总体快速增长，以及今年以来增速的放缓。也表现为3年来，市场中出现了一些阶段性的交易高潮和低潮。 2014年1月24日，新三板迎来全国扩容后首批企业集体挂牌仪式，近300名企业家齐聚一堂。两年后，新三板市场挂牌公司由600多家迅速扩充至5500家以上，增长8倍；总市值由1000亿元增长至2.5万亿元，增长24倍。截至2017年一季度末，全国中小企业股份转让系统(新三板)挂牌公司总数已经突破11000家，挂牌公司总市值达到44390.92亿元。 这期间，新三板市场于2014年8月引入做市交易，2015年1月引入做市指数，以2014年12月31日为基日，基点为1000点。该指数聚焦于市场中交投活跃的做市股票，便于投资者参与市场，体现市场的投资功能。 从2016年4月1日起，与新三板主办券商密切相关的《全国中小企业股份转让系统主办券商执业质量评价办法（试行）》正式施行，该规定首次以量化的方式，对未能尽责的主办券商进行“扣点”惩罚。 2016年6月，股转系统发布新三板分层管理办法，自当月27日起，正式对挂牌公司实施分层管理。尚未正式挂牌的申请挂牌公司可以按照《分层管理办法》的规定申请进入创新层。 2016年10月10日，国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》。意见强调，要加快完善全国中小企业股份转让系统，健全小额、快速、灵活、多元的投融资体制。研究全国中小企业股份转让系统挂牌公司转板创业板相关制度。 进入2017年，新三板市场企业总量的增长出现放缓。统计数据显示，今年前5个月新三板新增挂牌公司1081家，同比减少53%。截至6月20日，新三板挂牌企业数量达11311家，其中，创新层1393家，基础层9918家。 放缓现象的出现有“进”和“出”两个方面四个因素：在“进”的这一方面，一则因为“负面清单”的提出，使新三板挂牌行为得到进一步规范，从而使一些企业和主办券商放弃；二则此前两年许多企业已经在新三板挂牌，继续保持挂牌数量大规模新增不太现实。在“出”的这一方面，一则部分优质新三板企业加速冲刺A股市场，使新三板挂牌企业了减少。二则，“摘牌”也在加速。2017年上半年，共有139家公司从新三板摘牌。2016年全年，摘牌公司为56家；2015年全年摘牌公司为12家。 在这种的背景下，到今年11月，做市指数成分股有626只，全市场采取做市方式交易的股票有1388只。而今年初新三板做市企业数量达到逾1660家的最高峰。 从成交量的视角来看，新三板的一些主要的行情，都与政策预期有关，但这是一个新兴市场在发展初期必然的现象，而不能就此证明新三板是一个政策市。而仔细看相关政策，市场化、规范化是主旨，这对市场发挥市场机制的作用是有利的。最关键的在于，并没有出现以政策来诱导交易行动的情况。而市场中出现的大起大落行情，是资金炒作政策预期的结果，这其中，存在着如相关研报所述，机构借机制造行情出货的情况。 新三板市场于2014年8月引入做市交易，2015年1月引入做市指数。这一举措是市场发展的必然，本身就带有刺激市场参与者的成份，故而，在2015年3月-5月，新三板出现了一轮成交量放大。2015年4月7日，到达历史最高的2673点。这一时期，被市场参与者称为“遍地抢钱”的时期，为此，就在4月2日，股转公司在其官方网站发布《温馨提示》，提示“投资人在关注投资价值的同时勿忘投资风险，保持理性投资心态。”有观点认为，这是开启了新三板到今天为止尚末停止的下跌。对此，博览研究员并不认同。 2015年11月24日，新三板分层征求意见稿出台，三条分层标准亮相，并将分层实施的时间拟定在2016年5月。一时间，市场群情激昂，三板成分指数和三板做市指数接连大涨，其中做市指数在27日达到1586.30点，三板成指也在11月25日收1488.58点，史上次高。 但到了2016年4月20日，分层的正式政策还不见推出，市场信心受到影响，从4月20日开始，三板做市指数已从1252.09 点一路下滑至 1179.70 点，22个交易日中，有19个交易日下跌。 前身 2000年，为解决主板市场退市公司与两个停止交易的法人股市场公司的股份转让问题，由中国证券业协会出面，协调部分证券公司设立了代办股份转让系统，被称之为“三板”。 2006年，中关村科技园区非上市股份公司进入代办转让系统进行股份报价转让，称为“新三板”。 2012年，经国务院批准，决定扩大非上市股份公司股份转让试点，首批扩大试点新增上海张江高新技术产业开发区、武汉东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区。 2012年9月全国中小企业股份转让系统正式注册成立。 2013年12月13日，国务院发布《关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》，明确“全国股份转让系统是经国务院批准，依据证券法设立的全国性证券交易场所，主要为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务。境内符合条件的股份公司均可通过主办券商申请在全国股份转让系统挂牌，公开转让股份，进行股权融资、债权融资、资产重组等。” 2013年12月30日，全国股转系统公司公布了14项相关配套措施，制定了股转系统扩容至全国的相关细则。至此，新三板制度框架基本完备，次日起接受全国范围内符合条件的企业挂牌申请。
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发表于 2017-12-13 08:55:05
